Acumulación de liquidez y exceso de ahorro en firmas de países desarrollados

Abstract

El objetivo general de esta tesis consiste en conocer las causas que explican el crecimiento de `fondos no invertidos´ en poder de las firmas no financieras de países avanzados desde 1980 en adelante, en principio puesto de relieve a raíz del crecimiento en la liquidez corporativa. En un primer paso se procede a revisar las explicaciones ofrecidas por la literatura de las Finanzas Corporativas para comprender el crecimiento de la liquidez en las Corporaciones no Financieras (CNF), y a evaluarlas críticamente sobre la base de una perspectiva histórica construida a partir de dos fuentes: (1) los antecedentes de la propia acumulación de liquidez que eran percibidos en la etapa previa a 1980, y su relación con el nivel de actividad de las firmas; (2) los problemas que afectaron el crecimiento corporativo de las firmas no financieras en el período previo, y el rol jugado por la acumulación de liquidez en dicho proceso. La discusión de estos antecedentes muestra la necesidad de delimitar de un modo directo la evolución de dos variables clave, a saber: (i) el ahorro bruto y (ii) la formación de capital bruta. Esta tarea se emprende recurriendo a las estadísticas del Sistema de Cuentas Nacionales de los países del denominado G-7. Ello permite identificar una tendencia a la mejora de la posición financiera neta de las CNF que, en general hacia el año 2000 implicó la generación de un creciente exceso de ahorro por sobre la inversión del sector. Se muestra cómo esta tendencia se plasmó en toda una transformación de la estructura del balance, tanto en la composición del activo como de los pasivos, que excedió a la mera acumulación de liquidez. Posteriormente, a partir de un repaso de la literatura vinculada al ahorro e inversión corporativos, se registran las causas generales de esta tendencia a la generación de exceso de ahorro. Estas causas se dividen entre aquellas que elevaron el ahorro bruto, principalmente a través de una mayor participación de los beneficios en el ingreso (reformas institucionales y globalización del mercado laboral, progreso tecnológico ahorrador de mano de obra, etc.) y aquellas que pusieron un límite a la formación de capital (restricciones en el acceso a financiamiento externo, mayor volatilidad de variables operativas y recrudecimiento de la competencia, menor crecimiento de la demanda y aumento de la capacidad ociosa). Por último se ofrece un estudio empírico original del Exceso de Ahorro con datos a nivel firma para empresas industriales de Alemania, Francia, Italia, Japón y Reino Unido. Los objetivos de este estudio son (i) corroborar la existencia de una tendencia creciente del Exceso de Ahorro, así como de los cambios en la estructura del balance detectados en el agregado; (ii) evaluar con mayor precisión la dinámica del EA en el tiempo, en particular su comportamiento durante las coyunturas de crisis financieras y recesión; (iii) evaluar empíricamente tres hipótesis – construidas a partir del material revisado en los Capítulos previos- acerca de sus causas.

The overall objective of this dissertation is to understand the causes behind the growth of funds held but prevented from being invested by non-financial firms since 1980 onwards, a long-term trend highlighted by the growth in corporate liquidity. In a first step we proceed to review the explanations offered by the Corporate Finance literature to understand the growth of liquidity in the NFC sector, and critically evaluate them on the basis of a historical perspective built from two different sources: (1) the evolution of liquidity accumulation itself in the pre-1980 period, and its relation to the level of activity of firms, (2) the problems affecting corporate growth of non-financial firms in the previous period, and the role played by the accumulation of liquidity in such process. The discussion of this historical perspective points to the need to define the actual evolution of two key variables, namely: (i) gross saving and (ii) gross capital formation. This task is undertaken using statistics from the SNA from the so-called, G-7. This allows to identify a trend to improving net financial position of the CNF that from the year 2000 onwards involved the generation of a growing excess of gross savings over investment in the sector. We show how this trend produced an entire shift of the structure of the balance, both in the composition of asset and liabilities that exceeded the mere accumulation of liquidity. Subsequently, based on a review of the literature related to corporate savings and investment general causes of this trend towards the generation of excess savings are recorded. These causes may be divided between those that raised gross savings, mainly through greater share of profits in income (institutional reforms and labor market globalization, labor saving technological progress, etc.), and those that tie down capital formation (financial constraints, higher volatility of operative variables and increased competition, lower demand growth and increased idle capacity). Finally we provide an original empirical study of Excess Savings using firm-level data for a sample of industrial companies from Germany, France, Italy, Japan and the UK. The objectives of this study are (i) to confirm the existence of a growing trend of Excess Savings and changes in the balance sheet structure detected in the aggregate level, (ii) to better assess the dynamics of the EA over time, particularly during cyclical behavior of financial crisis and recession, (iii) to empirically evaluate three hypotheses about its causes built on the basis of the material reviewed in the previous chapters.